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瑞幸是否會(huì)被退市？是否會(huì)破產(chǎn)清算？是否會(huì)被股民追償？其實(shí)際控制人和造假高管將受到什么懲罰？亦或是瑞幸是否能翻盤頹勢(shì)？

一點(diǎn)財(cái)經(jīng) 晏舒、王蔓｜作者

穆 白｜編輯

在恢復(fù)交易，股價(jià)創(chuàng)下1.33美元的盤中最低價(jià)后，5月26日、27日、6月4日和6月5日，瑞幸咖啡（Nasdaq：LK）單日大漲53.24%、21.6%、56.98%、36.05%，迎來資本市場(chǎng)的觸底反彈。截止6月5日收盤，瑞幸股價(jià)為5.51美元，市值為13.95億美元，較最低點(diǎn)反彈314%。

而在此之前的一段時(shí)間里，瑞幸公司管理層也進(jìn)行了大幅度“換血”，首席執(zhí)行官錢治亞與首席運(yùn)營(yíng)官劉劍兩人被終止職務(wù)，公司董事會(huì)已任命公司董事兼高級(jí)副總裁郭謹(jǐn)一為代理首席執(zhí)行官，宣布副總裁曹文寶和吳剛成為公司新董事，意味著瑞幸公司的基本盤也迎來了“觸底反彈”。

從瑞幸曝出財(cái)務(wù)造假丑聞以來，山呼海嘯一般的批評(píng)聲讓這家此前集萬千寵愛于一身的公司深陷輿論危機(jī)，被要求退市的“審判”更令市場(chǎng)投資者不安。

不過，過去這兩個(gè)月，是各方情緒激烈混戰(zhàn)的階段，但瑞幸咖啡依然正常運(yùn)行至今，仍在繼續(xù)為消費(fèi)者送出一杯杯小藍(lán)杯，這令投資者感到一絲絲欣慰。

接下來，瑞幸是否會(huì)被退市？是否會(huì)破產(chǎn)清算？是否會(huì)被股民追償？其實(shí)際控制人和造假高管將受到什么懲罰？亦或是瑞幸是否能翻盤頹勢(shì)？

《一點(diǎn)財(cái)經(jīng)》就瑞幸未來的各種可能方向，采訪了不同類型的投資者，以期多維度、多觀點(diǎn)的審視瑞幸是否有“存續(xù)”的價(jià)值？

01

宣判瑞幸*還為時(shí)尚早

投資研究機(jī)構(gòu)EqualOcean

瑞幸真正的問題是什么？

“其真正的問題是規(guī)模擴(kuò)張得太快，這導(dǎo)致每家商店平均售出的商品數(shù)量不能令人滿意，從而導(dǎo)致了店鋪層面的經(jīng)濟(jì)危機(jī)以及造假事件的發(fā)生。”EqualOcean認(rèn)為，盡管巨大的不當(dāng)行為揭露了瑞幸運(yùn)營(yíng)過程中的失誤，但其通過技術(shù)驅(qū)動(dòng)的模型為消費(fèi)者提供便宜而且方便的咖啡，并非是一個(gè)有缺陷的商業(yè)模式。

根據(jù)EqualOcean的說法，瑞幸事件是財(cái)務(wù)欺詐，這傷害的更多是投資者，但不是欺騙客戶——比如提供劣質(zhì)產(chǎn)品。“只要公司像以前那樣順利運(yùn)營(yíng)，普通民眾就不會(huì)僅僅因?yàn)樨?cái)務(wù)造假事件而改變其行為，這畢竟與他們購(gòu)買產(chǎn)品的決策無關(guān)”。

在EqualOcean看來，“財(cái)務(wù)欺詐行為讓瑞幸承擔(dān)了應(yīng)該擔(dān)當(dāng)?shù)呢?zé)任和后果，但其咖啡業(yè)務(wù)的基礎(chǔ)——供應(yīng)鏈、用戶群、店鋪經(jīng)營(yíng)并未受到明顯動(dòng)搖。所以，目前宣布瑞幸*還為時(shí)尚早。”

那么，瑞幸還能不能活下來？EqualOcean認(rèn)為，目前它至少可以采取三種策略置之死地而后生：

第一，關(guān)閉表現(xiàn)不佳的門店，尤其是在門店網(wǎng)絡(luò)密度較高的地區(qū)。過去幾年，瑞幸公司一直對(duì)規(guī)模擴(kuò)張比較偏執(zhí)，而不考慮單個(gè)門店的利潤(rùn)率；

第二，放慢在茶飲料市場(chǎng)的擴(kuò)張速度。因?yàn)榕c咖啡相比，茶飲料是一種非標(biāo)準(zhǔn)化產(chǎn)品，而且它也無法利用瑞幸的咖啡供應(yīng)鏈;

第三，將目標(biāo)轉(zhuǎn)移到休閑食品類別上，瑞幸的未來之戰(zhàn)應(yīng)該是針對(duì)便利店而不是星巴克。

按照這種邏輯，EqualOcean還稱“如果瑞幸能夠生存下來，其長(zhǎng)期價(jià)值將在很大程度上取決于新聘的高管們能否促進(jìn)銷售收入的集約化增長(zhǎng)”。(該部分由晏舒 編譯）

02

最明智的做法是等待

專業(yè)投資人、美國(guó)特許金融分析師、英國(guó)特許證券和投資協(xié)會(huì)準(zhǔn)會(huì)員Dilantha De Silva

任何一家公司的財(cái)務(wù)造假對(duì)投資者來說都是噩夢(mèng)，現(xiàn)在瑞幸的投資者只能選擇咬牙度過難關(guān)。

美國(guó)特許金融分析師Dilantha De Silva認(rèn)為：“每一位投資者都希望在股票最高點(diǎn)時(shí)離場(chǎng)，但是現(xiàn)在已經(jīng)沒有回頭路了。而現(xiàn)在最佳策略就是需要降低外界干擾，繼續(xù)拿著瑞幸的股票。”

財(cái)務(wù)造假丑聞并不意味著瑞幸咖啡的終結(jié)。其實(shí)，在美國(guó)，虛假銷售和其他類型的會(huì)計(jì)舞弊行為對(duì)投資者而言并不新鮮，將此類丑聞泛化并假定涉及丑聞的每個(gè)公司最終都會(huì)破產(chǎn)是一個(gè)嚴(yán)重的錯(cuò)誤。

比如，卡夫亨氏在2019年就成為美國(guó)證劵交易委員會(huì)的調(diào)查對(duì)象，該公司不得不重新提交其2016年和2017年的財(cái)務(wù)報(bào)表，但是卡夫亨氏仍在運(yùn)營(yíng)，并有卷土重來的跡象。最近，通用電氣也被指責(zé)操縱賬戶藏匿巨額虧損。所以說，一家公司并不會(huì)因?yàn)橐粋€(gè)丑聞而破產(chǎn)。

Dilantha并不是對(duì)瑞幸的未來表示樂觀，也不是將瑞幸咖啡與上面任何一家公司相比。在他看來，投資者需要明白的是，瑞幸咖啡在中國(guó)市場(chǎng)擁有4500家門店，而中國(guó)的消費(fèi)者有多少會(huì)因?yàn)槠湄?cái)務(wù)欺詐而不去買他們更便宜的咖啡，這是一個(gè)重要的問題。如果公司繼續(xù)運(yùn)營(yíng)，當(dāng)丑聞和與之相關(guān)的懲罰成為過去式，股價(jià)是很有可能慢慢恢復(fù)的。

瑞幸目前面臨著很多不確定性，在會(huì)計(jì)丑聞的混亂局面下，不能讓情緒左右投資決策，Dilantha說，“最明智的做法就是等待。”

03

管理層面風(fēng)險(xiǎn)依然存在，但值得觀察

瑞幸股票投資者M(jìn)artin

很多在美國(guó)上市的中國(guó)公司都是科技公司，這并非巧合。因?yàn)樵S多科技公司在沒有盈利之前，就先尋求規(guī)模擴(kuò)張，美國(guó)資本市場(chǎng)提供了一個(gè)理想的解決方案。

瑞幸股票投資者M(jìn)artin告訴《一點(diǎn)財(cái)經(jīng)》：“其實(shí)，當(dāng)渾水聲稱收到了一份關(guān)于瑞幸造假的報(bào)告決定將瑞幸做空時(shí)，我并沒有搭理這個(gè)消息。”

Martin幾乎看過瑞幸的每一份簡(jiǎn)報(bào)，在中國(guó)和美國(guó)，關(guān)于瑞幸故事的敘事風(fēng)格是不同的。在美國(guó)，瑞幸被譽(yù)為中國(guó)版的星巴克。瑞幸上市的第一天，就看到了投資者們的欣喜若狂——瑞幸股價(jià)上漲了48%。

而在中國(guó)，瑞幸經(jīng)常會(huì)遭遇質(zhì)疑之聲，被拿來與ofo比較。事后看來，ofo的商業(yè)邏輯是什么？便宜、便宜、更便宜。瑞幸的市場(chǎng)策略呢？還是便宜、便宜、更便宜。

在瑞幸公司公布財(cái)務(wù)造假之后，Martin清空了瑞幸股票。到如今，Martin依然不相信瑞幸公司的財(cái)務(wù)造假僅僅只是首席財(cái)務(wù)官和他的四位下屬策劃的一起完美的騙局，而CEO和其他高管一無所知。

“瑞幸公司在管理層面上的風(fēng)險(xiǎn)依然很大?，F(xiàn)在為止，我們既不知道新的管理層會(huì)如何帶領(lǐng)瑞幸走出低谷，也不知道瑞幸真實(shí)的數(shù)據(jù)。但既然有動(dòng)手術(shù)的決心和行動(dòng)，還是值得再觀察。”

Martin認(rèn)為，瑞幸的財(cái)務(wù)造假只是表面現(xiàn)象，應(yīng)該看到更深層次的東西。“當(dāng)瑞幸創(chuàng)造出虛幻的門店利潤(rùn)，企業(yè)的虧損看起來就好像完全來自公司新開的、還未能盈利店面的支出，而使管理層忽略了有缺陷的商業(yè)模式。”

04

瑞幸有用戶這座“青山”就夠了

某城商行支行行長(zhǎng) （未具名）

股票的背后是生意+資本，資本固然重要，然而生意才是根本。之前市場(chǎng)一直討論的焦點(diǎn)集中在瑞幸咖啡到底是想玩資本，還是實(shí)打?qū)嵶錾狻?/p>

瑞幸咖啡是在今年5月15日收到了納斯達(dá)克的除牌通知，一般來說，聽證會(huì)通常安排在交易所收到請(qǐng)求日期后的30至45天舉行。也就是說，聽證會(huì)最晚會(huì)在6月底舉行。

從目前美國(guó)社會(huì)環(huán)境（大規(guī)模*游行）和二級(jí)市場(chǎng)環(huán)境（多次熔斷）來看，瑞幸還是非常幸運(yùn)的，現(xiàn)在股東或者機(jī)構(gòu)出手護(hù)盤會(huì)對(duì)聽證會(huì)上論證企業(yè)自行披露財(cái)務(wù)造假后帶來的損失非常有利。

6月1日開始最近幾天，我們看到瑞幸咖啡的流入幾乎都是大單和中單，也就是說不管出于什么原因，機(jī)構(gòu)是愿意買入的。雖然瑞幸自曝運(yùn)營(yíng)數(shù)據(jù)造假，但這個(gè)運(yùn)營(yíng)2年多的企業(yè)的業(yè)務(wù)基本面已經(jīng)在這里，而且也已經(jīng)跑了起來。

出事后幾天，瑞幸的線下門店都遭到了爆單擠兌，我們當(dāng)時(shí)還在討論，高管自曝-股價(jià)踩地-店面擠兌-破產(chǎn)倒閉，短短幾天內(nèi)可能這個(gè)企業(yè)就不行了。但現(xiàn)在回過頭來看，用戶恐慌大概在出事幾天后就消散了。

對(duì)于非投資人用戶來說，比起關(guān)心二級(jí)市場(chǎng)瑞幸咖啡的漲跌，他們更關(guān)心我是不是還能用這樣一個(gè)價(jià)格喝到咖啡。對(duì)瑞幸咖啡來說，有用戶這座“青山”就夠了。

可能瑞幸最后難逃從美股退市的下場(chǎng)，但這確實(shí)沒有什么好辯駁的，上場(chǎng)就一定遵守這個(gè)場(chǎng)子上的游戲規(guī)則，但APP會(huì)不會(huì)下架，決定權(quán)在消費(fèi)者口中：用手投票or用嘴表決。畢竟，快消品其實(shí)也是一門好生意，追求單店盈利，還是有可能的，至少他的開店成本、人工成本相對(duì)還是可控的。

還有要說明的一點(diǎn)是，瑞幸咖啡不是造成中概股回歸的引子，它只是中美貿(mào)易摩擦中被放大的導(dǎo)火索，真正的戰(zhàn)場(chǎng)可能還是在高端芯片和新能源。包含阿里巴巴、拼多多、網(wǎng)易等更多優(yōu)秀的中概股擇機(jī)回歸，其實(shí)也是基于對(duì)兩種資本市場(chǎng)的發(fā)展趨勢(shì)的判斷，然后去選擇一種更加穩(wěn)健、更加良性的土壤去發(fā)展。

05

“資產(chǎn)和模式”可能是瑞幸翻盤的唯一機(jī)會(huì)

某機(jī)構(gòu)新零售分析師肖海燕

資本市場(chǎng)向來是故事驅(qū)動(dòng)的，而瑞幸咖啡，本身就是資本市場(chǎng)最喜歡的那類故事。

從投資角度來看，早期投資的本質(zhì)要么是投人，要么是投市場(chǎng)，魚翅和熊掌往往難以兼得。早期初創(chuàng)公司沒有時(shí)間和能力達(dá)到兩全其美，這幾乎是不可調(diào)和的尷尬。而瑞幸咖啡，顯然不是這樣的常規(guī)案例。

從人上說，來自神州高管的創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)，怎么看都是市場(chǎng)上的頂尖配置；從市場(chǎng)上說，全球最大市場(chǎng)的消費(fèi)升級(jí)遇上咖啡從速溶轉(zhuǎn)向現(xiàn)磨的歷史潮流，怎么看都是無法置疑的絕佳機(jī)會(huì)；從融資上說，來自陸正耀的天使投資已經(jīng)把投資收益曲線上風(fēng)險(xiǎn)最大的早期部分強(qiáng)勢(shì)填平，怎么看風(fēng)險(xiǎn)都已經(jīng)得到了極大的緩釋和兜底。

于是，一個(gè)完美的劇本出爐了：“主角”是一群經(jīng)驗(yàn)豐富的行業(yè)翹楚，“目標(biāo)”是通過閃電戰(zhàn)占領(lǐng)正在起飛的現(xiàn)磨咖啡市場(chǎng)，“對(duì)手”是星巴克和COSTA等傳統(tǒng)咖啡零售商，“結(jié)局”是幾何級(jí)增長(zhǎng)的營(yíng)收數(shù)據(jù)和肉眼可見的上市之路，中間唯一剩下的環(huán)節(jié)“努力”，就是資本的錢！

這樣的存在，資本怎么可能視而不見？而且從資本機(jī)構(gòu)的追求的“結(jié)局”上來看，瑞幸確實(shí)成功上市了，先是守住了發(fā)行價(jià)，后來又強(qiáng)勢(shì)上漲，這簡(jiǎn)直是夢(mèng)寐以求的完美標(biāo)的。

然而一切都止步于瑞幸自曝財(cái)務(wù)造假那一日，高管層除了要面臨刑罰，瑞幸的品牌價(jià)值也一落千丈。未來不太好說，畢竟肅清現(xiàn)有高管、挽回瑞幸品牌名譽(yù)操作做起來還是非常有難度的，同時(shí)還要維持企業(yè)運(yùn)營(yíng)。重生需要一個(gè)過程，但不是都有企業(yè)都能扛過這一關(guān)。

只不過，唯一機(jī)會(huì)還是在瑞幸的部分資產(chǎn)（最重要的是用戶數(shù)據(jù)）和模式（門店網(wǎng)絡(luò)、用戶滲透度等）上，這些可能也會(huì)吸引此前一些本土競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手。

除此之外，也不排除有投機(jī)資金對(duì)賭瑞幸退市之后回國(guó)上市的可能，只不過鑒于瑞幸咖啡財(cái)務(wù)造假性質(zhì)嚴(yán)重，回歸國(guó)內(nèi)獲批的概率可能也很低。當(dāng)然這也只是一些市場(chǎng)猜測(cè)，沒有任何消息來源和依據(jù)。

06

瑞幸股票回漲背后邏輯是什么

美股投資人劉峻榜

說實(shí)話，我有點(diǎn)兒看不懂瑞幸了。我以為股價(jià)都判了*了，結(jié)果現(xiàn)在一點(diǎn)點(diǎn)在往回漲著。我和其他投資人交流了一下，多數(shù)人覺得這可能是因?yàn)槿鹦掖嬖谝欢ǖ牟①?gòu)價(jià)值。

也有一種是純資本操作的模式，就是啟動(dòng)困境反轉(zhuǎn)策略。困境反轉(zhuǎn)型企業(yè)具備以下這三個(gè)重要特征：

一是企業(yè)經(jīng)營(yíng)基本面經(jīng)歷了瀕臨死亡的境地，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)充分體現(xiàn)在了股價(jià)上，比如企業(yè)爆出大幅虧損之后，股價(jià)基本處于歷史低點(diǎn)位置；

二是公司經(jīng)營(yíng)管理層得到了置換，新的經(jīng)營(yíng)班子在經(jīng)營(yíng)管理方面具有優(yōu)秀的業(yè)績(jī)，對(duì)目前公司的經(jīng)營(yíng)具有較大的影響力，公司經(jīng)營(yíng)有望扭虧為盈；

三是從清算價(jià)值的角度來分析，公司目前股價(jià)處于低估階段，股價(jià)具備了較高的安全邊際。

瑞幸可能偏向于第三類。

所以現(xiàn)在看，瑞幸未來比較好的歸宿是有巨頭以一個(gè)相對(duì)較低的價(jià)格把他們給并購(gòu)了，但給予瑞幸獨(dú)立運(yùn)營(yíng)權(quán)，原來的供應(yīng)鏈、設(shè)備、技術(shù)、員工繼續(xù)工作，可能就是收購(gòu)公司會(huì)派一些駐場(chǎng)管理層，維持兩邊的協(xié)同。

07

瑞幸不能倒

美股投資者RYAN

“瑞幸已經(jīng)度過了最壞的市場(chǎng)階段，并且經(jīng)歷了股價(jià)大幅殺跌之后，空頭機(jī)構(gòu)已經(jīng)‘收割’的差不多了，所以現(xiàn)在存在一些交易性的機(jī)會(huì)。影響其后續(xù)走勢(shì)的變量因素在于中美監(jiān)管機(jī)構(gòu)的調(diào)查結(jié)果和股民可能的索賠。”

在RYAN看來，無論后續(xù)資本市場(chǎng)如何發(fā)展，瑞幸咖啡很難走向破產(chǎn)清算，更大的可能在于通過一系列的“大手術(shù)”，瑞幸的資產(chǎn)得以存續(xù)，為“翻盤”贏得機(jī)會(huì)。

這其中還有一個(gè)邏輯在于瑞幸財(cái)務(wù)造假已經(jīng)帶給整個(gè)中國(guó)公司在海外的口碑以及中概股在國(guó)際投資者眼中的形象已經(jīng)帶來了沖擊和影響，如果這一輪的危機(jī)瑞幸沒能挺過去，還會(huì)對(duì)中概股帶來二次沖擊，所以從這個(gè)角度而言，瑞幸必須搶救，必須得搶救回來。

“實(shí)際上，我們得厘清兩個(gè)層面的問題：一是瑞幸的資產(chǎn)到底有沒有價(jià)值，有多少價(jià)值；二是責(zé)罰應(yīng)當(dāng)把板子落在造假者身上，嚴(yán)懲不貸。”從投資者的角度，RYAN認(rèn)為保全瑞幸的上市資產(chǎn)，使其能度過難關(guān)的話同樣也是在保護(hù)投資者的交易利益。

從基本面判斷，瑞幸CEO、COO等核心高管的“剝離”在公司內(nèi)治方面也算是“止血”，現(xiàn)在就看新的管理者能否迅速端出解決方案，穩(wěn)定住瑞幸的盤面，進(jìn)而贏得“存續(xù)”的可能，這很關(guān)鍵。

“另一方面，我觀察到瑞幸的門店也在進(jìn)行適當(dāng)?shù)?lsquo;優(yōu)化’調(diào)整，并沒有出現(xiàn)大規(guī)模的關(guān)店潮，這很重要。畢竟瑞幸咖啡在年輕消費(fèi)者族群里還是有群眾基礎(chǔ)的，如果能夠迅速在財(cái)務(wù)賬面上扭轉(zhuǎn)頹勢(shì)，后面就會(huì)相對(duì)有利很多。”

RYAN認(rèn)為，現(xiàn)在時(shí)間是個(gè)關(guān)鍵因素，因?yàn)榱艚o瑞幸爭(zhēng)取存續(xù)的時(shí)間很短，加上目前整個(gè)美股市場(chǎng)對(duì)于中概股的風(fēng)向非常不利，所以從投資者的角度而言交易性機(jī)會(huì)并不意味著瑞幸的股票能夠迎來觸底反彈，一切還得等到正式的“裁決”之后。

但RYAN相信，即便是退市，瑞幸也不會(huì)輕易“倒下”。

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